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Covid-19 : comment les "corona bonds" réveillent un vieux débat européen

Actualité 10.04.2020 Barthélémy Gaillard

Face à l’épidémie de Covid-19 qui frappe leurs populations et creuse leurs déficits, neuf Etats membres de la zone euro plaident pour des “corona bonds”. Ceux-ci permettraient de mutualiser une part de la dette des Etats au niveau européen. Une idée contestée par certains, mais récurrente dans les débats économiques qui opposent pays dits "vertueux" à ceux plus dispendieux.

Le président du Conseil européen Charles Michel lors du sommet du 26 mars où partisans et critiques de l'option des corona bonds se sont affrontés pendant six heures de discussions tendues / Crédits : Union européenne

Le président du Conseil européen Charles Michel lors du sommet du 26 mars où partisans et critiques de l'option des corona bonds se sont affrontés pendant six heures de discussions tendues / Crédits : Union européenne

En Europe, les victimes du coronavirus se comptent déjà par dizaines de milliers. Avec plus de 62 000 morts du Covid-19 au 10 avril, le continent est la région du monde la plus touchée par la pandémie. Mais à ce lourd bilan s'ajoutent d’autres dommages collatéraux, tout aussi dévastateurs : les mesures de confinement et la paralysie des systèmes de production des Vingt-Sept entraînent des difficultés majeures pour l'économie européenne.

Les économistes esquissent déjà les contours d’une récession d’ampleur. Poul Thomsen, directeur du département Europe du FMI, avance ainsi que “chaque mois de fermeture des services non-essentiels se traduit par une chute de 3 % du PIB annuel”. En Italie en particulier, chaque jour de confinement coûte au pays 0,1 % de son PIB, expliquent Les Echos. Un tribut particulièrement lourd pour les économies des pays du Vieux continent, constituées “pour un tiers” de ces services non-essentiels.

Face à cette situation exceptionnelle, l’Union européenne tente de trouver des solutions pour endiguer la crise. Annonce d’une future proposition de budget par la Commission, activation de mécanismes d’urgence, mesures de relance drastiques de la BCE, les sommets et les décisions s’enchaînent. En parallèle, les Etats membres multiplient eux aussi les propositions pour sortir de la crise. L’une d’entre elles a particulièrement alimenté les débats sur la scène européenne : l’idée d’émettre des “corona bonds”. Soutenue par neuf Etats européens dont la France, l’Italie, l’Espagne ou encore le Portugal, cette option amènerait les Etats européens (de la seule zone euro ou de l’ensemble de l’UE, ce point n’étant pas encore réglé) à émettre des titres de dette, non plus nationaux mais européens, pour se financer sur les marchés, et investir des moyens supplémentaires dans la lutte contre la crise.

Une idée formulée dans une lettre adressée au président du Conseil européen Charles Michel mercredi 25 mars. Mais dès le lendemain, l’Allemagne, l’Autriche, la Finlande et les Pays-Bas ont écarté cette solution au cours d’un Conseil européen extraordinaire réunissant les 27 chefs d’Etat et de gouvernement de l’Union européenne, tandis que cinq autres Etats membres (les trois pays baltes, Chypre et la Slovaquie) se montraient favorables à cette option des corona bonds, achevant de diviser l’UE en deux camps bien distincts. La réunion de l'Eurogroupe du 9 avril n'a pas permis de dépasser ce clivage, les ministres de l'Economie et des Finances n'ayant pas tranché sur ce point.

Comment l’Union européenne peut-elle éviter une nouvelle crise ?

Ce débat autour d’une mutualisation temporaire de l'endettement au niveau européen, et les divergences qui s’ensuivent, n’ont rien d’une nouveauté. Pour mieux comprendre le fonctionnement de ce mécanisme et les divisions qu’il suscite entre les Etats membres, Toute l’Europe a interrogé Francesco Saraceno, macroéconomiste spécialiste des politiques européennes à l’OFCE (Observatoire français des conjonctures économiques).

  • Quel est le principe du marché des dettes souveraines ?

Pour mieux saisir le principe des "corona bonds", il faut d’abord rappeler le fonctionnement du marché des dettes souveraines des Etats. Pour financer leurs excès de dépenses par rapport à leurs recettes, les Etats émettent des titres qu’ils revendent à d’autres acteurs comme des fonds d’investissement. Avec cet argent, les Etats renflouent leurs caisses, en échange de quoi ils s’engagent à rembourser ces emprunts, assortis d'intérêts à plus ou moins longue échéance - de quelques mois jusqu’à perpétuité – à l’acheteur. Ces taux d'intérêts varient suivant le degré de confiance qu’inspirent les finances de l’Etat qui émet le titre. “Tout l’enjeu pour les pays les plus endettés d’Europe, c’est justement de trouver preneur sur ces marchés. Sinon le titre n’est pas placé, l’Etat ne peut pas faire face à ces obligations de paiement et doit faire défaut ”, résume Francesco Saraceno.

Sur le marché des obligations, les Etats européens se financent à des taux très variables selon leur santé économique. Ce ratio s’appelle le spread : “il correspond à la différence entre les taux d’intérêts auxquels les Etats parviennent à trouver preneur pour leurs titres”, explique l’économiste de l’OFCE. En Europe, ce spread est calculé à partir des taux allemands, qui font référence. Aujourd’hui, sur les emprunts à dix ans, l’Allemagne emprunte à taux négatifs (-0,40 %), “ce qui signifie que la dette allemande est considérée comme tellement sûre que les acteurs du marché sont prêts à payer pour en détenir”, poursuit Francesco Saraceno.  A l’inverse, les taux auxquels l’Italie a pu trouver preneur pour ses titres de dette à 10 ans ont grimpé à 2,40 %, rapporte France Culture. Un taux encore raisonnable, juge Francesco Saraceno : “Cela n’a rien à voir avec les taux auxquels la Grèce devait emprunter au cours de la crise de 2008, qui atteignaient jusqu’à 30 %.

  • A quoi serviraient ces "corona bonds" pour l’économie européenne ?

Cependant, depuis un mois, la crise du coronavirus a considérablement ralenti l’activité économique européenne, au point que la Commission envisage de soutenir les Etats pour offrir la possibilité de chômage partiel à un maximum de travailleurs. Fermetures des frontières et confinement obligent, la chute de l’activité a été plus violente encore dans certains secteurs comme le transport aérien, la restauration ou l’hôtellerie. “Les Etats dépensent donc beaucoup en soutenant l’activité, en suspendant voire annulant des paiements qui leur étaient dûs, en reportant le paiement de prélèvements obligatoires notamment. Le déficit explose donc, et mécaniquement, la dette aussi. Jusque-là, les marchés prêtaient à l'Italie et l'Espagne, ils étaient prêts à leur faire confiance. Est-ce que cela sera le cas dans un an ou deux quand leur dette sera plus grande ? Comment gérer cette masse énorme de dette qui va se créer dans les prochains mois ?”, s’interroge Francesco Saraceno.

La Banque Centrale Européenne a assuré le mois dernier qu’elle rachèterait pour 750 milliards de titres de dette des membres de l’eurozone, afin de soulager les finances des Etats. Souhaitant aller plus loin dans cette garantie européenne de l'endettement, neuf de ces Etats ont imaginé un mécanisme supplémentaire pour éviter de sombrer dans la crise budgétaire : les “corona bonds”.

L’idée de ces “corona bonds” consisterait à créer “des titres de dette européens [mutualisation de la dette]” : “les détails techniques ne sont pas clairs, mais une institution (Commission européenne, Mécanisme européen de stabilité, ou une nouvelle agence créée pour l’occasion), émettrait ces titres qui seraient garantis par l’ensemble des Etats participants. Cette dette serait très sûre [pour les marchés] et permettrait d’emprunter à des taux très bas. Cet argent serait ensuite soit reversé directement aux Etats membres, soit utilisé directement par une institution européenne comme la Commission”, résume l’économiste.

  •  Pourquoi l’idée est-elle mal accueillie par certains Etats ?

L’idée, évoquée au Conseil européen du 26 mars dernier, a été rejetée par l’Allemagne, les Pays-Bas, l’Autriche et la Finlande. “Ce sont des pays plus vertueux du point de vue des finances publiques qui se disent : quel est mon intérêt de participer à ce mécanisme sachant que je peux déjà me financer à un taux optimal ? A quoi bon me mettre avec la Grèce, l’Italie ou l’Espagne et endosser une partie de leur risque et de leurs dépenses ?”, explique Francesco Saraceno. Une démarche de pure rationalité économique qui limite donc les possibilités de solidarité au sein de l’UE.

Qui les limite, mais qui ne les empêche pas entièrement. Car l’Allemagne s’est notamment exprimée en faveur d’un recours au Mécanisme européen de stabilité (MES). Le MES, qui peut mobiliser via des emprunts un capital de 700 milliards d'euros garanti par tous les Etats de la zone euro, est donc considéré comme sûr par les marchés : il peut ainsi emprunter à des taux intéressants. Le 9 avril, les ministres de l'Economie et des Finances de l'Eurogroupe se sont accordés pour débloquer jusqu'à 240 milliards d'euros sur les fonds du MES (décision qui doit encore être validée par le Conseil européen). Alors que le MES repose sur un principe de conditionnalité -emprunts facilités contre exigence de reformes structurelles- les Etats qui bénéficieront de ces fonds devront suivre la seule condition posée par l'Eurogroupe : que ces fonds soient "alloués au soutien direct et indirect des systèmes de santé nationaux ainsi qu'aux dépenses liées au traitement et à la prévention du Covid-19".

 Qu'est-ce que le Mécanisme européen de stabilité ?

Ce scénario est néanmoins considéré comme trop peu ambitieux par les Etats partisans du recours aux “corona bonds”, dessinant une ligne de fracture profonde entre les deux camps. “La fracture qu'on a aujourd'hui est la même que celle qu'on a eu en 2010 avec la Grèce. Elle symbolise ce dilemme européen entre solidarité d'un côté, et punition d'un comportement trop dispendieux de l'autre”, observe Francesco Saraceno.

  • Qu’est-ce que ce débat récurrent dit de l’Union européenne ?

Le débat n’est donc pas nouveau. Il avait déjà fait rage lors de la crise grecque, et avait opposé deux blocs assez semblables à ceux qu’on observe aujourd’hui. D’un côté, les Etats adeptes de la rigueur budgétaire, rassemblés derrière l’Allemagne, prônaient la limitation au strict minimum de l’intervention publique dans la crise et défendaient l’option des réformes et des coupes budgétaires pour redonner confiance aux marchés. De l’autre, les Etats méridionaux défendaient l’idée d’une politique de relance européenne plus importante et concertée. “Après la crise financière, l’orthodoxie 'néo-libérale' de l’ajustement par les marchés a été remise en question dans le milieu académique. Chaque école a réfléchi sur son dogme et à l’amélioration du modèle qu’elle défendait. Mais la politique économique européenne est restée déconnectée de ces débats. C’est la raison pour laquelle on se retrouve face au même débat, dix ans après la crise grecque”, analyse Francesco Saraceno.

La question est en fait encore plus ancienne. En 1993, Stuart Holland, conseiller du président de la Commission européenne Jacques Delors, proposait déjà une mutualisation des titres des dettes des Etats européens garantie par le budget de l’Union. C’est cette idée ancienne qui avait été reprise par la Banque européenne d’investissement en 2009, lorsqu’elle proposait l’émission d’eurobonds pour lutter contre la crise financière. Proposition rejetée par les Etats comme l’Allemagne, et qui avait finalement abouti à la création du Mécanisme européen de stabilité financière.

Si le débat ressurgit régulièrement, c’est qu’il révèle l’une des particularités de l’Union européenne, que Francesco Saraceno résume ainsi : “L’Union européenne est le seul exemple d’union monétaire qui n’a pas abouti à une union budgétaire. Il n’y a pas d’autre expérience de ce type dans le monde. Entre 1985 et 1992, cela a été un débat structurant entre des gens comme Jacques Delors, Romano Prodi et Helmut Kohl qui voyaient la monnaie unique comme une étape vers une union politique, et ceux qui défendaient l’idée selon laquelle on peut faire une union économique simplement en comptant sur les ajustements sur les marchés. Pour l’instant, le deuxième groupe l’a emporté, et l'objectif politique a disparu. Ce débat questionne l’avenir de l’Union européenne, qui peut rester sur un modèle de stabilisation de son économie par la banque centrale, ou prendre un tour plus politique.”  

Francesco Saraceno dresse un parallèle intéressant avec ce qu’il s’est passé aux Etats-Unis au terme de la guerre de Sécession dans la deuxième moitié du XIXème siècle : "D’un point de vue historique, à chaque fois que l'on a mis des moyens de paiement en commun, on a créé une union politique dans la foulée. A la fin de la guerre de Sécession, les Etats du Nord des Etats-Unis ont acheté l'adhésion des Etats sécessionnistes, en assumant toute la dette des Etats du Sud. En échange, ils se sont arrogés le pouvoir de taxer les citoyens du Sud. Ils ont ainsi créé une union budgétaire pour faire une union politique".